——风险偏好持续提升，稳步切换配置重心

观点摘要：

有一些好消息，或将在万物繁盛的夏日里发生。

伴随着近期多项措施叠加促进国内经济稳步发展，经济基本面逐步改善。房地产方面，多地出台政策支持房地产发展，房企风险得到释放，销售数据有所回暖，行业边际向好;消费方面，汽车补贴与消费券的发放促进消费数据恢复。此外，疫情防控政策持续调整，行程码星号取消，区域流动限制减少，餐饮、影视、旅游和酒店等行业有望复苏。

全球股市指数分化的同时，A股走出独立行情。北上资金持续大额流入，受政策刺激，消费和文旅板块向好，市场情绪持续提升。债券市场虽有所反弹，但相对弱势，考虑到经济恢复态势转好，资金面对债市的偏好相对稳定偏弱，预计短期内维持震荡行情，策略以防守为主。

一、上半年市场深度复盘

回顾上半年，在俄乌冲突、美联储加息和疫情多重因素影响下，各类资产价格均经历了较大幅度的波动。整体来看，商品市场表现最好，债券市场保持震荡，权益市场则呈现深“V”反弹。回顾建信信托上半年的大类资产配置观点，基于良好的判断，有效降低了组合的波动，从而很好地提高了组合收益。

权益市场：内外部因素交织，市场呈现深“V”型走势

上半年，上证综指下跌6.63%，沪深300指数下跌9.22%，创业板指数下跌15.41%。一季度A股市场经历了较大幅度的调整，特别是3月上半旬，受多种利空因素叠加影响，市场出现非理性杀跌。所幸的是，随后金融委会议表态给市场带来极大的信心提振，市场情绪短暂修复。不过，在4月上海疫情封城影响下，A股市场继续下行，沪指于4月底跌破2900点。5、6月，虽然美股继续下跌，但随着稳增长政策不断加码、复工复产边际向好和助企纾困措施不断出台，市场信心和情绪逐步回升，A股走出独立行情，自底部持续反弹。

回顾上半年权益市场研判，我们维持对权益资产的标配，但在结构上进行了调整，降低组合波动的同时积极把握市场机会。在市场大幅下跌的一季度，我们坚持以防守为主的策略，1月建议增配稳增长相关的顺周期板块，2、3月建议以“低估值蓝筹的防守型配置”为主，一定程度减少了市场下跌对于组合的影响。二季度开始逐步增加对回调后高景气板块的关注，由偏价值向均衡风格切换，充分把握住了市场反弹机会。

债券市场：信用扩张前夕基本面修复缓慢，整体持续震荡

利率债方面，上半年整体呈现震荡走势。1月下旬在央行量价宽松的货币政策下，债市快速走强。进入2月，稳增长政策持续加码，多地房地产政策出现松动，市场开始担忧未来信用持续扩张或对债券市场产生影响，利率债发生较大幅度回调。3月后，随着地产数据的持续下滑和疫情的发酵，对于信用扩张的担忧开始缓解，经济回暖慢于预期，海外加息预期也有所消化，经济疲弱下货币政策难以实质性紧缩逐渐成为市场的共识，十年期国债到期收益率期间整体保持窄幅震荡。

信用债方面，上半年，信用债市场总量供给增加，但结构有所分化。在投资者“缺资产”的大背景下，中低等级信用债利差有所收窄，但期限利差继续走阔。1-3月，由于流动性边际收紧、降息落空等因素，中短期票据收益率整体上行;4-5月，资产荒的局势使得信用债收益率快速下行;6月以来收益率有所抬升，各等级期限利差仍保持较高历史分位数，说明在资产荒背景下，机构偏好中短久期、中低等级信用债。

回顾上半年债券市场，利率债方面，一季度我们坚持利率向下空间不足但向上风险不大的中性观点。4月建议低配，5月重回标配，减轻了4月利率上行的影响;同时，为应对下半年疫情恢复后的信用扩张，二季度开始逐步降低久期。信用债方面，坚持底仓配置策略，持续挖掘各类机会增强收益，但避免信用下沉策略，在做好风险控制的基础上获取稳健收益。

大宗商品：持续上行转为高位震荡，近期有所下跌

去年疫情长期化带来了能源价格长期高企及供应链风险持续推升大宗商品价格，而今年俄乌冲突又进一步加剧了能源供需的紧张格局，今年前4个月大宗商品价格持续上涨。5月以来，商品市场涨跌互现，品种之间有所分化，市场整体呈现高位震荡走势。6月，受美国超预期加息及对美国经济衰退担忧影响，商品价格持续下跌。

回顾上半年大宗商品市场，5月，我们将资产配置观点从超配下降为标配，降低了后续商品价格下跌产生的回撤幅度，同时结合对冲成本和后市观点，灵活调整了CTA策略和对冲策略比重，未来将继续拓宽新的策略维度。

二、配置观点与投资建议

(一)固定收益资产：谨慎标配

6月，十年期国债到期收益率与十年期国开债到期收益率有所反弹。6月30日分别报收2.8205%、3.0509%，均较5月31日上升了8个bp。

考虑到当前重点城市疫情得以缓解，经济基本面持续修复，经济数据有所回暖，资金面预计不会出现更大利好，短期内债市难有较好行情;不过，债券短期内走熊的可能性也不大，当前多项经济数据仍偏弱，经济结构依旧存在问题，利率向上突破的可能性较低，预计将维持震荡偏弱的行情，后续需要对政策继续跟踪。

此外，美国通胀居高不下，美联储加息预期不断升高，也对债市产生了一定的抑制作用，但预计美联储加息预期已至顶点，资金外流压力可能不会进一步增大。

综上，国内疫情防控政策持续调整，基本面持续修复，资金面对债市的偏好趋于稳定，预计债市短期内将维持震荡偏弱的行情，谨慎标配。

(二)权益资产：均衡标配

至暗时刻似乎已然过去，6月A股延续修复态势。政策层面， “稳经济33条措施”于5月31日出台，覆盖财税政策、货币政策、投资、消费和能源安全等多个领域。政府工作重心由防疫向促发展倾斜，高端装备制造业、高科技企业和互联网平台企业将充分受益。值得关注的是，行程码取消星号，人员流动更加便捷，市场的不确定性进一步下降。资金层面，中美利差压力减小，海外资金回流，A股风险偏好提升，随着国内政策不断催化，市场情绪预计将持续好转。

从市场行情来看，在全球股市震荡下跌的背景下，A股与港股仍逆势走高。一方面，基于稳增长政策的支持，市场风险偏好逐步改善，军工和半导体等成长行业持续走高;另一方面，由于国内疫情防控政策持续调整，市场悲观情绪得到充分释放，消费、文旅等行业的预期得到修复。此外，港股的估值也得到修复，优质的互联网企业仍有较好的投资价值。

此外，国外地缘政治和中美关系等未见重大利空，前期俄乌等事件的影响明显减弱，权益市场存在从反弹过渡至反转的可能性，当前配置建议均衡标配。

(三)另类资产：调整重心，整体标配

6月以来，美国通胀数据超预期引发超预期加息，市场避险情绪高涨，大宗商品开始出现连续且普遍的下跌。从南华商品指数可以观察到本次调整的剧烈程度，两周下跌12.22%，该幅度为近10年之最。由于大多数的量化CTA策略管理人前期以净多头为主，所以6月普遍发生了较大回撤，其中以长周期策略或基金的回撤尤大。

另一方面，股市成交量则持续回暖，流动性较好，基差贴水有所收敛，虽然对股票中性策略的业绩略有影响，但降低了对冲的建仓成本。

因此，我们整体上对于另类策略的仓位仍维持标配，但对于最重要的两类资产即中性策略和CTA的仓位进行了调整，小幅降低CTA比重，提高中性策略比重。

三、资产配置观点与2022年6月投资方向总结

关于建信信托

建信信托是中国建设银行投资控股的非银行金融机构，自2010年成立以来已发展成为业界领先的信托公司，聚焦投资银行、资产管理和财富管理三大转型业务方向，致力于真诚服务投资者、服务实体经济、服务民生，打造一流全能型资管机构。至2020年底，公司受托管理资产总规模1.5万亿元。