辉瑞的新冠特效口服药Paxlovid实现89%重症治疗率领先行业，预计将在全球新冠特效药市场上占据碾压性的份额。然而，2021年印度疫情严重，辉瑞新冠特效的生产制造产业链相当大比例的订单都落在了中国。CDMO厂商凯莱英已签订订单累计金额高达92亿元，博腾股份已签订订单累计金额57亿元，法规市场巨大的订单量将带来对核心中间体激增的需求。辉瑞新冠特效药的核心中间体主要包括卡龙酸酐、“氮杂双环”、SM2等。在过去，卡龙酸酐、“氮杂双环”的传统应用为丙肝蛋白酶抑制剂boceprevir的中间体，市场需求小，导致了卡龙酸酐、“氮杂双环”在我国过去的生产能力非常少。因而辉瑞新冠药物大额订单落地后，中间体的供需错配相当严重。

核心中间体技术壁垒高，将形成良好的竞争格局。辉瑞新冠特效药生产工艺复杂，全流程超过15步反应，涉及低温反应、剧毒化学品资质、易制爆原材料。且反应涉及大量对工艺路线的优化，综合看来具有很高的技术壁垒。首先，目前大部分涉足该领域的厂商虽然能实现公斤级生产，但是难以实现吨级生产；其次，目前已实现吨级生产的厂商成本差异也较大。基于上述原因，辉瑞新冠特效药中间体在我国可以实现良好的竞争格局。最终，市场将由少数工艺领先的厂商主导。我们可以把辉瑞新冠特效药产业链的难点拆分成以下几个环节，来寻找具有工艺优势的企业：

1、卡龙酸酐的合成：卡龙酸酐具有5种以上合成路线。在卡龙酸酐的合成路线中，传统的菊酸乙酯路线经三步反应，收率低、且使用大量高锰酸钾进行氧化，易着火。北卡药业2012年申请异戊烯醇路线专利，经四步反应从异戊烯醇生成卡龙酸酐，相比菊酸乙酯路线提高了收率。华软科技掌握超过5种卡龙酸酐的合成路线，其中最具竞争力的路线仅需一步反应即可合成卡龙酸酐，生产成本在30万/吨以下（目前卡龙酸酐市场售价高达130万/吨）。

2、从卡龙酸酐到核心中间体“氮杂双环”：“氮杂双环”具有比卡龙酸酐更大的工艺难度，主要体现在还原环节。从卡龙酸酐到“氮杂双环”一共需要两步：1）卡龙酸酐与氨气在高压下反应，得到酰亚胺；2）酰亚胺经过强还原剂还原，得到6,6-二甲基-3-氮杂双环[3.1.0]己烷，简称“氮杂双环”。生产的难点主要在第二步——低成本、安全地进行还原。传统的还原剂四氢锂铝虽还原性强，但售价高昂，且使用过程易爆炸。在我国厂商进入辉瑞新冠特效药供应链的早期，医药中间体厂商、CDMO厂商对该步骤进行改良，采用了红铝、硼氢化钠等成本更低的还原剂对工艺进行优化。然而采用红铝进行还原会面临废水多等问题，硼氢化钠目前售价19-20万/吨，生产1吨“氮杂双环”需要使用2-3吨硼氢化钠，所带来成本约50-60万/吨。华软科技近期已开发出更具竞争力的还原路线，将“氮杂双环”的还原成本降至20万/吨以下。

辉瑞即将授权MPP市场，对核心中间体的需求将进入井喷时期。最近，行业正在面临一个巨大的边际变化。目前，辉瑞2022年1.2亿人份新冠特效药将带来超过400吨PF-07321332的API需求。再考虑备货，API需求将超过500吨。这将带来超过1500吨“氮杂双环”需求、超过2700吨卡龙酸酐需求。近期，辉瑞对MPP成员国仿制药市场授权即将落地，将会带来法规市场4-5倍的需求，即5-6亿人份、2000吨API、6000吨氮杂双环、11000吨卡龙酸酐的需求。依托卡龙酸酐合成环节、还原环节工艺的创新，华软科技在目前“氮杂双环”的市场价格下，可以实现超过350万/吨净利润。无论在成本上，还是在工艺安全性上，都有很强的竞争力。

华软科技拟新增SM1、SM2业务，业绩弹性巨大。目前公司已具备“氮杂双环”产能30吨/月、即将新增卡龙酸酐设计产能30吨/月（其中约20吨/月自用于一体化生产SM2、外售10吨/月）、SM1设计产能5-10吨/月、SM2设计产能5-10吨/月。在目前市场价格下，5-10吨/月SM1大约能实现5000万至1亿/月的销售额，约实现1500万至3000万/月净利润。5-10/月SM2大约能实现1至2亿/月销售额，3500万至6000万/月净利润；10吨/月外售卡龙酸酐约能实现1300万/月销售额，500万/月净利润。综合看来，公司拟新增的辉瑞新冠特效药中间体产能将为其带来5500万至9500万/月净利润。华软科技具备较强产业化能力、工艺成本优势，在仿制药需求将井喷的背景下，即将进入量价齐升的甜蜜点。

华软有机合成研发创新能力强，医药中间体产品丰富，近期获重磅订单。此外，华软科技现有业务竞争力强。公司过去超过20年一直为巴斯夫、联合利华、默沙东等医药、日化、电子领域下游国际巨头定制合成高难度化合物，包括默沙东新冠特效药Molnupiravir的中间体尿嘧啶等。近期，公司获得了台湾台耀化学的抗抑郁症药物“黛力新”核心中间体的订单。抑郁症在西方被称为“蓝色隐忧”，全球抑郁症的发生率约为3.1％，而在发达国家接近6％。世界著名的丹麦灵北（H.LUNDBECK）制药研制出一种制剂，商品名“黛力新”。黛力新的两种成分氟哌噻吨和美利曲辛在治疗作用上有很好的协同效应而在副作用方面则有明显的拮抗效应，使黛力新能有效地抗抑郁、抗焦虑，改善躯体症状。丹麦、意大利、瑞士、奥地利、比利时等国多年的临床应用充分证明黛力新疗效佳，起效快，副作用极少。

然而，氟哌噻吨的合成难度非常大，涉及三步格式反应，其中异构体比例要求严格控制在42-52%狭窄范围。美利曲辛合成工艺的关键技术在于简化反应步骤，缩短反应流程，大幅度降低成本。一个是难度高，一个是成本高，“两高”极大地制约了规模化生产。目前，国内外能同时实现氟哌噻吨和美利曲辛规模化生产的企业寥寥无几，奥得赛得到业界的公认和推崇。凭借十几年积累的有机合成经验，打通、优化了两个产品的规模化生产工艺，并且能够保持产品质量的稳定，不仅是国内唯一的生产企业，而且成为国际市场最大的供应商。近六年来每年供应丹麦灵北6-9吨产品，国际市场销售的黛力新的原料药基本源于奥得赛，因而对奥得赛产生了深度的依赖。本次黛力新新增订单将为公司带来三年内5亿元销售额，利润率不低于50%，同时也进一步印证了华软科技在医药中间体领域的竞争力。再加上辉瑞新冠特效药中间体带来的巨大利润，近期公司业务弹性巨大。

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